股权市场营建创投新生态：头部效应凸显更多“国资领投”

作为多层次资本市场的重要组成部分，我国股权投资市场经过近40年的发展，在促进创新资本形成、发展直接融资、助推产业转型升级等方面发挥着重要作用，已成为促进新旧动能转换的发动机、推动经济结构优化的助推器、优化资源配置的催化剂和服务实体经济发展的生力军。

数据显示，截至2023年2月底，我国股权市场活跃机构约4000家，市场规模约14万亿元。与此同时，股权市场也面临新机遇，呈现新特点。

头部效应凸显

2023年以来，我国股权市场快速上升。全球金融周期、中国宏观政策、区域产业战略、资本市场改革等因素同向正面共振，股权投资市场优胜劣汰加速、头部效应凸显。从募资端看，股权投资市场呈现头部化、本土化、国资化的特征。

中信证券研究部报告统计显示，2022年全年，新募基金数量同比上升1.2%；新募基金规模2.16万亿元，同比下降2.3%。类型方面，创业投资基金数量占比明显提升。具体来看，一是头部化特征明显。10亿元以上基金数量占比约7.6%，但其对应的募集规模占比超六成；二是本土化为主体。2022年人民币基金募集规模占比达88.4%；三是国资化为主导。百亿元以上基金中，国资背景管理人的管理规模占比约为95%。

同时，硬科技领域投资热度提升。2022年，股权市场全年投资案例数同比下降13.6%；投资金额同比下降36.2%。投资轮次分布上，投资机构一方面积极“投早投小”，2022年A轮投资金额约2200亿元，占比近25%；另一方面偏好是“投确定”，2022年E及E轮之后的投资金额约为1400亿元，占比超15%。伴随着经济结构转型升级和安全自主可控意识的提升，硬科技领域的投资热度也在提升。例如，半导体及电子设备的投资金额占比从2020年的11%提升至2022年的25%。

从退出渠道看，IPO企业中VC/PE的渗透率不断提升。虽然2022年IPO退出占比首次出现微幅下降，但占比仍在60%以上。IPO企业的VC/PE渗透率长期呈上升趋势，2022年已接近70%。境内上市的退出收益上升，回报约6.2倍；境外上市退出收益下降，回报约4倍。同时，股权投资机构退出方式越发多元化，股权转让、回购、并购退出占比提升。

回归投资本源

中信证券总经理杨明辉表示，2023年开年以来，我国经济稳步复苏，市场预期和信心明显提升。我国经济韧性强、潜力大、活力足，长期向好的基本面不会改变，科技创新能力持续进步，产业链、供应链越发稳定，全球资金与居民财富继续更加坚定地增配中国权益资产。预计本轮美国加息周期临近尾声，年内有望步入全球流动性宽松、信用扩张周期。这有利于降低中长期融资成本，在融资端为股权机构带来更充裕的资金。

湖南大学金融与统计学院教授刘健钧认为，股票发行全面注册制促进“投资—退出—再投资”良性循环。一方面，全面注册制有望缓解退出端压力；另一方面，全面注册制有望收窄一二级市场价差，促进投资机构回归价值投资本源。

在全面注册制下，上市企业的扩容和上市节奏的加快使得IPO套利空间进一步收窄，市场优胜劣汰机制不断强化。发行上市不再是稳定获利的方式，只有真正具有创新能力的优质项目才会有更好的估值和流动性。因此，股权机构也将逐步从IPO数量的比拼迈向投资能力的角逐，倒逼股权机构回归价值投资本源，形成更良好的投资生态。

对企业而言，从初创成长到上市退出的节奏加快、周期缩短，将导致投资机构把投资周期前移，在更早期的阶段介入投资，进而强化了“投早投小投未来”的趋势。

业内专家表示，全面注册制有利于前期投入高、盈利能力弱的科技和制造类企业在国内上市获得直接融资，结合科创板、创业板、北交所等不同定位板块的设立，使资本市场对科技创新企业的服务功能大幅提升。

更多“国资领投”

近年来，国资股权投资成功案例屡见不鲜，国有资本股权投资参与度持续加深。

产融结合模式体现了地方政府对股权投融资的重视。有专家表示，产融结合是以企业股权的形式，通过股权投资和股权交易进行资产管理，以国有资本带动民间资本、产业资本以及其他社会资本，持续做大地方政府的“蛋糕”。对地方政府来说，也不仅仅是解决就业和税收问题，还能作为股东直接分享来自项目的分红。这在一定程度上提高了地方政府的财力和对项目投资的资金回转率，从而提升了投资回报率。

随着地方政府的不断探索，涌现出了“合肥模式”“深圳模式”等产融结合模式。据介绍，“合肥模式”主要是通过地方政府“国资领投”，以政府基金为主导，以产业招商为先导的产业投资方式。该模式能充分发挥产业政策作用，并准确把握投资机会，通过投资专业化能力强的团队，深耕产业链。该模式投资了包括京东方、蔚来等众多知名的战略性新兴企业，并带动配套企业入驻合肥。

“深圳模式”主要通过“创投+园区”，围绕战略性新兴产业和未来产业集群打造“20+8”配套产业基金群，以租金、技术入股、合作等方式，为新型科技企业提供资金支持，并分享高科技产业发展红利，优化投资环境，吸引社会资本。

随着“合肥模式”“深圳模式”等成功推行，不少省份也展开了创投竞赛，相继推出多项支持政策，或直接推出政府引导基金培育地方优势产业。

2022年起，包括北京、河南、浙江、山东、安徽、四川等省份明确支持创投高质量发展，多省发力推动股权市场资金从风投重镇的北京、上海、浙江等地，向全国各地扩散，为区域高质量项目带来大量增量资金。

业内专家表示，“国资领投”有望发挥财政的杠杆效应，带动产业资本、民间资本等社会资本入局，在哺育中小企业、强链补链方面发挥重要作用，引导市场化资金“投早投小投创新”，培育本地产业链成长。

随着国有资本股权投资参与度持续加深，有一些问题逐渐显现。有专家表示，目前，产融结合实践中出现了几组矛盾:一是财政资金保值增值目标与市场化运作的矛盾，不可忽视。比如，引导基金能不能亏钱？如何公平而科学追责等，这些重要问题均需要厘清。二是国资地域属性与资本逐利之间的矛盾，需要辩证看待。比如，一些地方政府在实践操作中，不注重对国资投资回报率的考量，而是通过基金招商，引导项目落在当地等。